供應方面，鎳礦方面供應較為充足，且價格變動預期較小，但未來不確定性增加；鎳鐵環(huán)保因素逐漸消退，但產量增量過程預計較為緩慢，鎳鐵價格仍然堅挺；電解鎳方面鎳庫存持續(xù)下降，庫存低位對于鎳價支撐作用較強。鎳供應端整體對于鎳價影響較為積極。

需求方面，不銹鋼仍是鎳消費的主要領域，雖然近期不銹鋼消費較為疲弱，但鋼廠檢修保價計劃的實施及反傾銷調查的展開未來或降低不銹鋼累庫風險。新能源汽車的快速發(fā)展帶動了硫酸鎳需求的快速增長，未來硫酸鎳或出現結構性短缺。鎳需求端整體呈近弱遠強格局，未來預期向好。

總體而言，全球鎳市場仍呈現出供不應求的態(tài)勢，庫存低位疊加結構性短缺，而產量擴張有限，需求預期向好，未來供需缺口或將擴大，將會對全球鎳價形成有力支撐。

宏觀方面，中美貿易摩擦不斷升級帶來較大的不確定性，打壓市場情緒，加上美元相對強勢，商品市場承壓明顯。國內方面，經濟仍存在較大的下行壓力，但政策釋放積極信號，穩(wěn)增長加上流動性合理充裕的政策組合提振市場信心。

政策面上，中央“環(huán)?；仡^看”督察組進駐各個省市對于鎳鐵產量有明顯的影響，環(huán)保政策依舊是后期需要關注的重點。目前新一輪環(huán)保要求再度開始征求意見，若后期環(huán)保要求再度提高，或使鎳鐵價格再度上漲，從而帶動鎳價走高。

結論：綜合來看，基本面對鎳價形成較強支撐，中長期看漲邏輯不變，操作上以逢低買入為主。短期來看，下游不銹鋼需求仍較為疲弱，宏觀面和基本面多空交織，鎳價呈現高位震蕩的可能性較大，可嘗試區(qū)間內高拋低吸操作。

潛在風險:不銹鋼累庫風險；動力電池高鎳三元材料發(fā)展不及預期；貿易戰(zhàn)形勢惡化帶來的宏觀擾動；保稅區(qū)庫存大量流入。

一、鎳的產業(yè)鏈概覽

金屬鎳，化學符號Ni，原子序數28，密度8.902克/立方厘米，熔點1453℃，沸點2732℃。鎳是一種近似銀白色的金屬，低溫時具有良好的強度和延展性，常溫時在潮濕空氣中表面會形成致密的氧化膜，能阻止繼續(xù)氧化，鎳也易與其他金屬組成合金。

鎳是重要的工業(yè)金屬，廣泛運用于鋼鐵工業(yè)、機械工業(yè)、建筑業(yè)和化學工業(yè)。具體的用途包括：第一、用作金屬材料，包括制作不銹鋼、耐熱合金鋼和各種合金；第二、用于電鍍，在鋼材及其他金屬材料的基體上覆蓋一層耐用、耐腐蝕的表面層，其防腐性比鍍鋅層高；第三、在石油化工的氫化過程中用作催化劑；第四、用作化學電源，制作鎳氫電池、鎳鎘電池的原料；第五、制作顏料和染料，制作陶瓷和鐵素體等新型材料。

（一）鎳產業(yè)鏈上游

鎳的生產原料主要是鎳礦和含鎳廢料。

鎳的礦物資源主要分為硫化鎳礦和氧化鎳礦（又稱為“紅土鎳礦”）。硫化礦中最主要的鎳礦物為鎳黃鐵礦[（Ni，Fe）9S8]和含鎳磁硫鐵礦[（Ni，Fe）xSy]，通常伴生有黃銅礦（CuFeS2）。此外硫化鎳礦物常伴生不同數量的鈷、金、銀和鉑族金屬。氧化礦中的鎳礦物主要為含水鎳鎂硅酸鹽[（Ni，Mg）SiO3？nH2O]，一般都含有鈷，但幾乎不含銅和鉑族金屬。全球已探明的鎳礦基礎儲量7800萬噸，60%為氧化鎳礦，40%為紅土鎳礦。其中，紅土鎳礦主要分布在赤道附近的巴西、新喀里多尼亞、古巴、印尼、菲律賓、緬甸、越南等國家。硫化鎳礦主要分布在澳大利亞、俄羅斯、南非、加拿大和中國等國家。

在全球鎳資源儲量中，澳大利亞鎳儲量占世界的24.36%，是世界鎳資源的核心區(qū)，主要以硫化鎳礦為主。其次是巴西，占全球鎳儲量的12.82%，為全球第二大鎳礦儲量國，主要以紅土鎳礦為主。印尼和菲律賓的儲量雖然不是領先的，但是由于開采和運輸成本比較低，是產量最高的國家，也是中國紅土鎳礦的主要提供國。我國的鎳資源儲量約為250萬公噸，以硫化鎳礦為主，其中硫化鎳礦占全國總量90%，紅土鎳礦占全國總量10%。我國鎳礦資源分布較為集中，甘肅、吉林和新疆占比超過90%，其中甘肅地區(qū)占比最高，大約占全國儲量的80%左右。整體來說，我國鎳礦資源有限，主要依靠進口。

（二）鎳產業(yè)鏈中游

鎳按照生產原料的不同可分為原生鎳和再生鎳，原生鎳的生產原料來自于鎳礦，再生鎳的生產原料來自于含鎳廢料。原生鎳包括電解鎳、鎳鐵和鎳鹽。其中，電解鎳根據國標GB/T6516-2010分為Ni9999、Ni9996、Ni9990、Ni9950、Ni9920五個牌號；鎳鐵，又稱含鎳生鐵，是鎳和鐵的合金，主要由紅土鎳礦進行火法冶煉燒結而成，鎳鐵的鎳金屬含量約為5%~30%，按照鎳含量的不同可分為高鎳生鐵、中鎳生鐵和低鎳生鐵。其中，一般鎳含量低于15%的鎳鐵稱為NPI。鎳鹽的鎳含量大約在22%，分為電池級硫酸鎳（Ni22%，Co0.4%）和電鍍級硫酸鎳（Ni21%，Co0.05%）。

鎳礦可以通過兩種方法制鎳。一種是硫化鎳礦工藝流程，其主要采用火法冶煉方法；另一種是紅土鎳礦工藝流程，主要有濕法冶煉和火法冶煉兩種方法?；鸱üに囘^程由于冶煉過程中能耗高、成本高的原因所以目前主要是處理高品位的紅土鎳礦，濕法雖存在著工藝復雜、流程長、對設備要求較高等因素，但是它與火法工藝相比，具有能耗低、金屬回收率高等優(yōu)點。特別是濕法工藝發(fā)展的近幾十年，加壓氨浸出技術的進步和新的濕法流程的發(fā)現，使紅土鎳礦冶煉的重心由火法逐漸轉向濕法。

硫化鎳礦目前的已開采比例大約為70%，隨著硫化鎳礦不斷開采，儲量和產量的比例差異，導致了硫化鎳礦的過度開采和品位下降。隨著紅土鎳礦的冶煉技術不斷成熟，2010年之后人們逐漸將開采重點從硫化鎳礦轉向紅土鎳礦。硫化鎳礦的開采成本主要是在采選環(huán)節(jié)，冶煉成本相對較低；而氧化鎳礦的開采成本低，成本主要在冶煉環(huán)節(jié)。硫化礦和氧化礦開采成本的差異一方面是因為硫化礦有更多的副產品，攤低了成本；另一方面，硫化礦處理工藝更加成熟，需要投入的基礎建設等成本較氧化礦低。

（三）鎳產業(yè)鏈下游

1.不銹鋼、高溫合金鋼、高性能特種合金

由于含鎳的不銹鋼既能抵抗大氣、蒸汽和水的腐蝕，又能耐酸、堿、鹽的腐蝕。故被廣泛地應用于化工、冶金、建筑等行業(yè)，如制作石油化工、紡織、輕工、核能等工業(yè)中要求焊接的容器、塔、槽、管道等；制造尿素生產中的合成塔、洗滌塔、冷凝塔、汽提塔等耐蝕高壓設備。不銹鋼中以300系不銹鋼含鎳量最高，鎳含量6%-22%；200系不銹鋼次之，鎳含量0.75%-6%；400系不銹鋼鎳含量一般不超過0.75%。根據含鎳比例不同，含鎳不銹鋼主要分為以下幾種：奧氏體不銹鋼，奧氏體-鐵素體雙相不銹鋼，沉淀硬化不銹鋼。

合金鋼也稱特種鋼。因其元素組成配比不同，種類也各有不同，鎳的參與能夠提高合金鋼的強度，保持其良好的塑性和韌性。含鎳合金鋼主要應用于制造化工生產上的耐酸塔、醫(yī)療器械，日常用品，及用于改造橋梁、修造軍艦等機械制造、交通運輸和特種工業(yè)等。

2.含鎳電池、鎳基合金領域

鍍金屬鎳還被應用到電池領域，主要有鎳-氫電池、鎘-鎳電池還和鎳-錳電池等。近年來發(fā)展最迅速的是應用日趨實用化的MHx-Ni蓄電池，其優(yōu)點是無毒綠色無污染，電池儲量比鎳鎘電池多30%，比鎳鎘電池更輕，使用壽命更長，缺點是價格比鎳鎘電池要貴，性能比鋰電池差。主要應用于移動通訊，筆記本、錄像機等領域同時也用于特種、特種、高科技等領域。以此類電池作為動力的汽車也已投入市場。隨著新能源汽車的快速發(fā)展，預計到2025年，電池用鎳將成為鎳消費的第二大領域。

鎳基合金是指在650～1000℃高溫下有較高的強度與一定的抗氧化腐蝕能力等綜合性能的一類合金。按照主要性能可細分為鎳基耐熱合金，鎳基耐蝕合金，鎳基耐磨合金，鎳基精密合金與鎳基形狀記憶合金等。鎳基合金產品主要有：電爐、電熨斗、渦輪發(fā)動機渦輪盤、燃燒室、渦輪葉片、彩色電視機、通訊器材、時鐘和測量卷尺中的擺錘、制造家具、具備永久磁鐵性能的精細工具、航天器上使用的自動張開結構件、宇航工業(yè)用的自激勵緊固件和生物醫(yī)學上使用的人造心臟馬達等。廣泛應用于特種、船舶、化工、電子、醫(yī)學和能源等工業(yè)領域。

3.鎳氫催化劑、鎳基電鍍領域

鎳復合材料可用于石油化工的氫化和合成甲烷時的催化劑，其優(yōu)點是不易被H2S、S02所毒化。

鍍鎳是指在鋼材和其他金屬基體上覆蓋一層耐用、耐腐蝕的鍍層，其防腐蝕性比鍍鋅層高20%～25%。鍍鎳的物品美觀、干凈、又不易銹蝕。電鍍鎳的加工量僅次于電鍍鋅而居第二位，其消耗量占到鎳總產量的6%-7%。鍍鎳分電鍍鎳和化學鍍鎳。

二、鎳基本面分析

（一）供應端：低位庫存持續(xù)支撐鎳價

1.鎳礦：對外依存度較高，供給不確定增加

1.1我國鎳礦供給缺口較大

全球鎳礦產量復合增速較為緩慢，過去十年的鎳礦產量復合增速僅2.38%。受2008年經濟危機影響，全球鎳礦產量在2007-2009年連續(xù)下降，2009年全球鎳礦產量僅140萬噸；2010-2013年，全球鎳礦產量逐步回升，產量由2010年的159萬噸增至263萬噸；2014-2017年，全球鎳礦產量逐步下降，2017年產量為210萬噸。

我國鎳礦產量相對較少，產量相對穩(wěn)定，2007-2017年產量維持在6.84-10萬噸之間，占全球同期鎳礦比例保持在3.6%-5.7%之間。總的來說，我國鎳礦產量不足全球6%，鎳礦供給依賴于進口。

我國鎳的生產主要以精煉鎳為主，精煉鎳產量占全球精煉鎳產量的占比最高達36%。我國精煉鎳的產量顯著高于鎳礦產量，2013年缺口高達約61.57萬噸，因此我國精煉鎳的生產所需的鎳原礦（礦砂及精礦）需要大量從國外進口，我國鎳礦對外依存度高。

印尼、菲律賓是我國紅土鎳礦的主要進口國，我國鎳礦供給受兩國政策影響較大。2014年之前，中國鎳礦主要從印尼和菲律賓進口。2013年中國鎳礦進口總量是98.86萬噸金屬量，其中印尼占比66.48%，菲律賓占比32.87%。2014年開始，印尼實行鎳礦出口禁令，中國從印尼進口鎳礦數量大幅下滑接近于零，鎳礦進口幾乎完全依靠菲律賓。2017年開始，印尼放寬出口禁令，印尼政府規(guī)定有配套冶煉廠的企業(yè)可以向政府申請鎳礦出口配額，我國從印尼進口鎳礦數量開始回升。印尼的紅土鎳礦品味相對于菲律賓較高，印尼政府鼓勵企業(yè)去當地建冶煉廠，這樣就允許出口1.7%以下品位的鎳礦，1.7%以下的礦在印尼屬于品位比較低的礦，冶煉成本較高，因此一般選擇出口。中國從印尼進口鎳礦的平均品味約1.6%，從菲律賓進口鎳礦的平均品味約1.1%。從今年數據來看，18年前3個月我國從印尼進口鎳礦數量已經超過菲律賓。

1.2印尼鎳礦出口禁令放松，但供應憂慮猶存

據SMM，截至目前印尼官方已經批準的鎳礦出口配額大約為3200萬噸，已經實現1100萬噸出口，大約仍有2000余萬噸的出口空間。

雖然印尼鎳礦出口開始回升，但是供應憂慮尚未解除。據SMM調研了解，Ifishdeco的配額于此前已全部出完，并且尚未獲得新的配額。Ceria和Harita兩個礦山配額將于七月份到期，目前亦未了解到有新配額的批準。Ceria和Harita此前每月出貨量約40萬濕噸，占5月印尼總出貨量的24%。也就是說，七月份之后，若無新增的配額且其他礦山出貨速度保持不變的話，印尼每月的出貨量將減少24%。此外，由海關數據及SMM調研數據可得印尼鎳礦實際出貨量小于理論出貨量，在三季度若有礦企出口配額被取消，印尼出貨量將大打折扣。

1.3菲律賓鎳礦供應前途不明

菲律賓的鎳礦供應季節(jié)性明顯，由于目前印尼鎳礦進口尚未形成一定規(guī)模，我國鎳礦進口呈現明顯的季節(jié)性變化。其中，蘇里高地區(qū)是菲律賓鎳礦出口的主要產區(qū)，礦山數量豐富，其雨季是每年的11月到次年3月，由圖十可以看出期間我國鎳礦進口數量明顯下滑。

一方面，印尼鎳礦出口的增加對于菲律賓鎳礦有一定的壓力。另一方面，菲律賓環(huán)保政策影響我國鎳礦進口。2017年2月，菲律賓環(huán)境與自然資源部宣布，將關閉其國內部分地區(qū)的23家礦業(yè)公司的運營。其中涉及鎳礦企業(yè)近20家，據統計，這20家鎳礦企業(yè)2016年鎳礦出口量為2581萬噸，占據菲律賓全年鎳礦出口量的63%。我國從菲律賓的鎳礦進口數量占我國鎳礦進口總額出現明顯下滑。2018年3月，菲律賓礦業(yè)委員會再次推遲完成去年下令關閉或暫停的26個礦場審查的最后期限。2018年7月2日，菲律賓總統宣稱將停止所有采礦活動，整頓環(huán)保。近年來，菲律賓環(huán)保政策不斷趨嚴，如果菲律賓采礦業(yè)真的被禁止，未來菲律賓鎳礦供應恐持續(xù)減少。

總體來說，鎳礦方面，我國鎳礦供應缺口較大，對外依存度較高。隨著菲律賓走出雨季和印尼齋月結束，7月份我國鎳礦進口量明顯增加，港口庫存不斷上升。但印尼礦企進口配額面臨不確定性疊加菲律賓環(huán)保政策趨嚴，未來鎳礦供給不確定性增加。

2.鎳鐵：鎳鐵價格維持高位，增量過程預計緩慢

2.1鎳鐵利潤恢復，行業(yè)集中度增加

從2017年三季度開始，國內鎳鐵利潤開始扭虧為盈，不斷恢復，鎳鐵企業(yè)開工率也開始回升。一方面是因為經過過去幾年的洗牌，鎳鐵行業(yè)集中度已經從2012年的前10家產量占比41.6%上升到2017年的74.8%。同時國內鎳鐵企業(yè)數量也從2012年的157家減少到43家。鎳鐵行業(yè)集中度的提升有助于鎳鐵企業(yè)掌握定價權。另一方面，鎳鐵企業(yè)開始基于滬鎳價格以基差形式進行點價，減少了因為鎳鐵價格與滬鎳價格波動不一致而帶來的損失。

目前，中國鎳鐵行業(yè)的三個龍頭企業(yè)是青山集團、江蘇德龍，和山東鑫海，都為非上市公司。2018年國內鎳鐵新增產能或主要集中在山東臨沂鑫海新型材料公司，預計該公司四季度新投4臺48000kVA的產能。

2.2國內環(huán)保逐漸轉弱，但鎳鐵供給仍然受限

從鎳鐵產量來看，雖然鎳鐵利潤持續(xù)恢復，但是在國內環(huán)保高壓打壓下，鎳鐵產量沒有出現顯著增加，整體態(tài)勢較為穩(wěn)定。受環(huán)保影響，今年5、6月份鎳鐵產量持續(xù)下滑。5月份，鎳鐵產量約3.73萬鎳噸，環(huán)比下降8.3%。6月份，中央環(huán)?！盎仡^看”全面展開，6月全國鎳生鐵產量環(huán)比下降12.77%至3.25萬鎳噸。其中，高鎳生鐵環(huán)比下降14.3%至2.8萬鎳噸，低鎳生鐵產量環(huán)比下降1%至0.43萬鎳噸。

進入7月，為期一個月的中央環(huán)保回頭看逐漸轉弱，但鎳鐵供給仍然受限。據我的不銹鋼網調研，較多工廠依舊因不能通過環(huán)保審核而大面積復產，工廠復產情況并不理想。上海有色網對河北、河南、內蒙古、江蘇、廣東、廣西6個省份進行了調研，其中僅廣西地區(qū)因7月有部分工廠安排檢修而導致產量縮減，其余5個地區(qū)鎳生鐵產量均較6月環(huán)比增加。其中，河北、河南地區(qū)的部分鎳生鐵工廠因資金周轉不靈或需要升級環(huán)保設備，尚未復產；內蒙古地區(qū)有5家工廠通過環(huán)保審查，其余工廠更新環(huán)保設備后在進行第二次驗收，若通過驗收的話則仍有望復產；江蘇地區(qū)已陸續(xù)恢復生產，但尚未開足全部產能；華南地區(qū)工廠需要將此前堆積的固廢物清理完全，才能恢復正常生產，目前產量受限制。

關于后期鎳鐵廠復產方面，SMM預計7月鎳生鐵產量為3.39萬鎳噸，較6月小幅增4%（除環(huán)保結束后工廠復產增加的產量外，還包括華北地區(qū)兩家此前停產的低鎳生鐵工廠轉產高鎳生鐵以及兩家前期受資金困擾的高鎳生鐵工廠復產）。8月份，目前已復產的工廠將回歸正常生產節(jié)奏，產量或進一步增加，SMM預計8月鎳生鐵產量為3.76萬鎳噸（其中內蒙古地區(qū)環(huán)保較為嚴格，仍有再次關停的風險，因此內蒙地區(qū)產量折算為正常生產時的80%）。9月份，山東地區(qū)或有新增產能，加上部分升級完環(huán)保設備的工廠通過驗收后或能復產，SMM預計9月鎳生鐵產量將增加至4.00萬鎳噸。

整體來看，國內環(huán)保高壓下，鎳鐵廠復產過程或較為緩慢，鎳鐵產量增量過程預計較為緩慢，鎳鐵價格也維持高位。

2.3印尼鎳鐵產能繼續(xù)擴張，但回流至國內產量預計有限

2014年以前，印尼鎳鐵產量極少，鎳產業(yè)鏈基本集中在鎳礦出口，利潤較為有限。2014年印尼政府實行新的礦業(yè)法規(guī)，禁止鎳礦出口，中國為首的其他國家陸續(xù)在印尼建立冶煉廠，印尼鎳鐵產業(yè)迅速發(fā)展。據安泰科數據，2014年印尼NPI產量僅0.3萬噸，2017年產量已增至19萬噸，年復合增長率高達298.61%。

據安泰科統計，2017年中資企業(yè)在印尼已經投資建設33.15萬噸鎳金屬鎳鐵產能，2017年產量為19萬鎳金屬噸，預計2018年產量增加7.3萬噸至26.3萬噸。從具體公司來看，青山集團印尼項目20條生產線、新興鑄管(4.48-0.22%,診股)公司印尼項目4條生產線已經全部投產，江蘇德龍印尼項目15條生產線已全部建成，但受制于資金限制，2017年只投產了2條生產線。

據安泰科，未來中資企業(yè)在印尼的鎳鐵產能擴張主要集中在四家公司，分別是青山集團、德龍鎳業(yè)、新興鑄管和金川集團。青山集團未來計劃與法國埃赫曼合作開發(fā)印尼WedaBay鎳礦項目，初期共建設4條RKEF鎳鐵生產線，預計2020年投產。德龍鎳業(yè)未來規(guī)劃再建設30條RKEF鎳鐵生產線。新興鑄管計劃在2018年底規(guī)劃再投產4條RKEF生產線。金川集團規(guī)劃4條RKEF生產線，目前基礎設施建設中，預計2018年投產2條線。

目前我國鎳鐵庫存情況較為平穩(wěn)。進口方面，印尼青山三期100萬噸不銹鋼項目于6月20日投產，據調研，印尼青山相配套的鎳鐵產能只有150萬噸，遠不能滿足生產需求，這意味著青山集團需要從當地大量購買鎳鐵原料，未來印尼鎳鐵回流至國內的數量預計有限，進一步支撐鎳鐵價格。

整體來看，鎳鐵方面，受環(huán)保影響，5、6月份鎳鐵產量明顯下滑。雖然7月國內環(huán)保因素逐漸消退，但是目前工廠復產情況并不理想，鎳鐵產量增量過程預計較為緩慢，鎳鐵價格仍然堅挺。印尼方面，鎳鐵產能也在持續(xù)擴張，但我們預計大概率會被當地不銹鋼生產需求消耗，回流至國內產量有限。

3.電解鎳：產量下滑，庫存持續(xù)下降

3.1硫化礦關停潮，國際礦業(yè)巨頭收縮產量

2014年以來，硫化礦近乎充分開采，資源呈現枯竭之勢。LME鎳價自2014年5月份的前期高點21625美元/噸單邊下行至2016年1月份的7550美元/噸，跌幅超過65%。鎳價的低迷走勢難以支撐硫化鎳礦高額的開采成本，引發(fā)全球硫化鎳礦關停潮。鎳國際巨頭紛紛收縮產量，全球電解鎳產量出現下滑。

表五列出了國際主要鎳企一季度鎳產量。除了嘉能可小幅增長6%，其他鎳企產量均繼續(xù)下滑。其中，淡水河谷、諾里爾斯克鎳業(yè)減產明顯，分別下滑25%、10%。

此外，消息面上，淡水河谷預計在2018年三季度進一步關停Thompson鎳冶煉項目。2017年淡水河谷鎳產量28.8萬噸，同比下滑7.3%。俄羅斯諾里爾斯克鎳業(yè)于2016年三季度關停的Polar冶煉廠年產鎳金屬12萬噸以上，占公司鎳產量45%，至今仍未復產。加拿大第一量子礦業(yè)公司在2017年9月份關停Ravensthorp鎳礦，2017年鎳產量大幅下滑24%。據第一量子一季度財報，未來三年公司并沒有對鎳板塊做出生產指導，預計Ravensthorp1-2年內難以復產。

3.2中國電解鎳產量持續(xù)下滑

據wind數據，2017年我國電解鎳產量20.26萬噸，同比下降7.9%。2016年我國電解鎳產量21.99萬噸，同比下降33.7%。2014年以來，鎳鐵生產不銹鋼對電解鎳的替代作用明顯，電解鎳產量持續(xù)下滑。據安泰科數據，2018年5月份我國電解鎳產量11155噸，環(huán)比減少9.2%，同比減少21.9%。1-5月，我國電解鎳累計產量6.27萬噸，同比減少17.3%。

3.3內外鎳庫存持續(xù)下降

庫存方面，LME鎳和上期所鎳庫存持續(xù)下降。截至7月26日，LME鎳庫存25.93萬噸，相較于年初降幅約30%；上期所庫存2.14萬噸，上期所鎳倉單只有1.67萬噸，較今年初跌幅約50%。目前國內上期所庫存為鎳板，LME庫存以鎳板、鎳豆為主，鎳豆約占2/3。低庫存對于鎳價起到了關鍵的支撐作用。

總體來說，電解鎳方面，LME鎳和上期所鎳庫存持續(xù)下降。上期所鎳倉單已逼近1.5萬噸，較今年初跌幅超50%。雖然近期進口窗口偶有打開，但是市場對報關比較謹慎，暫時對市場沒有太大影響，上期所庫存甚至加速下降，庫存低位對于鎳價具有較強支撐。

綜上所述，就供應端整體來看，鎳礦方面供應較為充足，且價格變動預期較小，但未來不確定性增加；鎳鐵環(huán)保因素逐漸消退，但產量增量過程預計較為緩慢，鎳鐵價格仍然堅挺；電解鎳方面鎳庫存持續(xù)下降，庫存低位對于鎳價支撐作用較強。鎳供應端整體對于鎳價影響較為積極。

（二）需求端：呈近弱遠強格局，未來需求向好

1、硫酸鎳：新能源汽車興起帶動需求爆發(fā)，或將面臨結構性短缺

1.1硫酸鎳行業(yè)集中度高，產能持續(xù)擴張

據安泰科數據，2014年之前全球硫酸鎳產量在20萬噸左右，到2016年迅速增長至40萬噸，2017年全球硫酸鎳產量約50萬噸，近三年年復合增長率達10%。其中，中國硫酸鎳產能為44萬噸，產量32.6萬噸，同比增長50%，產能利用率74.09%，占全球產量的65%左右，是全球最大的硫酸鎳生產國。2017年海外產能24萬噸，產量約20萬噸，產能利用率83%。

硫酸鎳產量集中度較高。國內方面，2017年金川集團產量5萬噸，吉恩鎳業(yè)4.5萬噸，江門長優(yōu)5萬噸，格林美(5.58-1.41%,診股)4萬噸，廣西銀億3萬噸，這五家公司產量占比合計約66%，其余是產量在1到2萬噸之間的企業(yè)，如江西睿峰、長江新能源、西恩科技等。海外方面，硫酸鎳主要集中在優(yōu)美科、住友、諾里爾斯克鎳業(yè)等，2017日本住友產量6.5萬噸，俄鎳5萬噸，優(yōu)美科2.5萬噸，三家企業(yè)合計占比達70%。

1.2硫酸鎳需求快速增長

新能源汽車的發(fā)展突飛猛進，三元鋰電池需求的爆發(fā)推動了硫酸鎳的需求，未來電池用鎳或將成為鎳消費的第二大領域。目前，制約新能源汽車產業(yè)發(fā)展的主要因素在于續(xù)航里程的提高，企業(yè)需要在保持汽車現有系統重量的基礎上提高電池容量。其中，正極材料是鋰電池中最關鍵的原材料，是鋰電池最大的成本來源，約占鋰電池電芯成本的36%。目前動力電池正極材料主要有鈷酸鋰，磷酸鐵鋰，錳酸鋰，和三元材料四類。而三元材料的比容量是四種材料中最高的，因而也是最適合新能源汽車動力電池的材料。其中，在三元材料的組成成分中，鎳決定電量，鈷決定充放電速度，錳決定穩(wěn)定性。

三元材料主要包括NCM111、NCM523、NCM622、NCM811和NCA等，一般將NCM622、NCM811和NCA稱為高鎳三元材料，其中硫酸鎳以六水合硫酸鎳的形式存在。通過其分子式，我們可以計算出不同三元材料的含鎳比例。據安泰科，2017年我國三元材料主要仍以523和111為主，占比分別高達40%和30%，高鎳三元正極材料（622+811）占比則有了很大了提升，達到30%。國外方面，目前特斯拉已經采用NCA作為電池材料，NCA在海外市場占比達30%。未來，隨著低鈷高鎳化趨勢的不斷發(fā)展，高鎳三元材料NCM811和NCA的占比將逐漸提高。

近年來，新能源汽車的產銷量持續(xù)上升。根據工業(yè)和信息化部、發(fā)展改革委、科技部聯合印發(fā)的《汽車產業(yè)中長期發(fā)展規(guī)劃》，到2020年，新能源汽車年產銷將達到200萬輛，年均增速將至少保持在40%左右，而2018年的產量也將達到110萬輛。我們以特斯拉一輛單車使用硫酸鎳215千克來計算，假設2020年新能源汽車產量為200萬輛，則共消耗硫酸鎳43萬噸，對應的金屬鎳需求為9.6萬噸。2016年鎳在電池領域消費占比只有4%左右，預計到2022年占比增至11%，到2025年占比可能增至15%。新能源汽車電池用鎳為潛在的高增長領域，硫酸鎳價格也有望回到前期高點。

我們以年均增速45%和25%左右來分別預測國內外三元材料的需求量，根據三元材料高鎳化的發(fā)展趨勢和表六數據來計算預測國內外三元材料含鎳量。

在硫酸鎳的其他應用領域方面，據安泰科數據，2017年中國鎳氫電池領域消耗硫酸鎳約4萬噸，電鍍消耗硫酸鎳6萬噸，全球數據分別為5.7萬噸和10萬噸。因為鎳氫電池和電鍍領域較為成熟，我們假設未來幾年鎳氫電池和電鍍領域硫酸鎳消耗量保持不變，可計算出中國和全球硫酸鎳總需求量。其中，六水硫酸鎳含鎳量約22.33%

1.3硫酸鎳產能擴張有限，未來或將供不應求

目前，市場上制備硫酸鎳的原料主要為電解鎳（鎳粉、鎳豆），高冰鎳（主要由硫化鎳礦制得），氫氧化鎳（主要由紅土鎳礦制得），以及廢鎳回收四種。海外企業(yè)主要以金屬鎳為原料生產硫酸鎳，這種方法得到的硫酸鎳品質好但成本較高。國內企業(yè)主要以中間品如高冰鎳、氫氧化鎳、含鎳廢料和銅電解液等來制備硫酸鎳，生產成本較低但是環(huán)境污染較大。以金屬鎳制備硫酸鎳將是未來發(fā)展趨勢。

因為硫酸鎳屬于危險化學品，產能擴張需要較長時間的安全和環(huán)境審批，因此國內外硫酸鎳的產能擴張速度有限，或難以滿足快速上升的硫酸鎳需求。一般來說，硫酸鎳新建產能的投放周期在2-3年，已有硫酸鎳產能的企業(yè)投放周期大約10-24個月。目前，硫酸鎳產能的投放主要來源于現有生產企業(yè)。

據安泰科數據，2017年我國和全球硫酸鎳的供給量分別是32.6萬噸和50萬噸，我們根據硫酸鎳的產能擴張情況來預測2018-2020年的硫酸鎳供應量，并結合表八中對于硫酸鎳需求量的預測來計算硫酸鎳的供需平衡表。

綜合來看，在新能源汽車爆發(fā)式增長帶來動力電池三元材料需求的快速擴張下，全球硫酸鎳的需求增速或可達到40%。供應方面，由于硫酸鎳產能擴張的速度有限，未來硫酸鎳或面臨結構性短缺。

2.不銹鋼：累庫風險未來或將改善

2.1不銹鋼產量穩(wěn)步增加

不銹鋼仍是鎳消費的主要動力，據中國聯合鋼鐵網，2017年中國鎳消費的下游分布中，不銹鋼占比達83%。根據主要成分的不同，不銹鋼可分為鉻錳氮系（200系），鉻鎳系或鉻鎳鉬系（300系）和鉻系（400系）。其中300系不銹鋼占中國不銹鋼總產量的約50%。因300系不銹鋼含鎳量最高，鎳的成本最高占比可達70%，其價格與鎳價也表現出高度的相關性。

據國際不銹鋼論壇（ISSF），2017年全球不銹鋼粗鋼產量4808萬噸，同比增長5.03%。中國不銹鋼產量2577萬噸，同比增長3.35%，依然是全球最大的不銹鋼產區(qū)。其中，中國不銹鋼產品結構中300系的產量為1327萬噸，同比增長8.3%；200系產量為749萬噸，同比增長0.3%；400系產量為482萬噸，同比增長4.4%。

據金川集團統計，2018年預計中國不銹鋼新增產能大約為400萬噸，總產能增至4070萬噸，待釋放產能約320萬噸。印尼方面，截至目前印尼青山200萬噸300系不銹鋼產能已經全部投產，印尼青山三期100萬噸不銹鋼項目也已經于6月20日投產。

2.2短期不銹鋼需求較弱，未來或將改善

據中鋼聯統計，2018年6月份國內27家主流不銹鋼廠粗鋼產量為199.62萬噸，環(huán)比5月份降幅為4.68%；同比去年降幅為2.48%。其中，200系總量為71.02萬噸，同比增幅16%，環(huán)比降幅0.1%。300系總量為93.97萬噸，同比降幅為13.62%，環(huán)比降幅為6.82%。400系總量為34.63萬噸，同比降幅為0.14%；環(huán)比降幅7.6%。根據各鋼廠排產情況統計，7月總計劃量為210萬噸，同比降幅1.5%左右，環(huán)比增幅5.3%左右。

7月，傳統鋼材需求淡季疊加高溫梅雨季節(jié)對終端需求的影響，不銹鋼繼續(xù)累庫趨勢，一定程度上抑制了鎳價的上漲。庫存方面，7上旬無錫和佛山兩地不銹鋼總庫存增加5.47%至34.78萬噸。但是近期，各大鋼廠開始安排檢修保價計劃，包括張家港浦項、北海誠德、金海等，未來不銹鋼累庫風險或將得到改善。此外，商務部決定自2018年7月23日起對原產于歐盟、日本、韓國和印度尼西亞的進口不銹鋼鋼坯和不銹鋼熱軋板/卷進行反傾銷立案調查。印尼不銹鋼一方面因為當地鎳礦資源豐富導致鎳鐵價格較低，另一方面印尼使用自備電廠現金成本較低，使得印尼不銹鋼具有較強的價格優(yōu)勢。據CRU，印尼90%的不銹鋼產量都回流至國內。若反傾銷征稅實施，未來印尼不銹鋼回流國內壓力將得到一定程度抑制，降低國內不銹鋼累庫風險。

整體來看，目前不銹鋼仍是鎳消費的主要領域，據中國聯合鋼鐵網，2017年中國鎳消費的下游分布中，不銹鋼占比達83%。雖然近期不銹鋼消費較為疲弱，但鋼廠檢修保價計劃的實施及反傾銷調查的展開未來或降低不銹鋼累庫風險。據“鎳吧”調研結果，2018年我國不銹鋼產量增速可能在8%以上的水平，下半年不銹鋼需求或將加快。

從上邊的分析來看，就需求端整體而言，雖然近期不銹鋼消費較為疲弱，但鋼廠檢修保價計劃的實施及反傾銷調查的展開未來或降低不銹鋼累庫風險。硫酸鎳方面，新能源汽車的快速發(fā)展帶動了硫酸鎳需求的快速增長，未來硫酸鎳或出現結構性短缺。鎳需求端整體呈近弱遠強格局，未來預期向好。

（三）鎳當前的供應格局：整體呈供不應求態(tài)勢，未來缺口或將擴大

7月19日，據INSG最新消息，5月份全球鎳市供需缺口擴大至15,400噸。今年1-5月，全球鎳市供應短缺擴大至69,600噸，高于上年同期的50,100噸的供需缺口。INSG此前的研究報告中預計2018年全球鎳市場將連續(xù)第三年短缺。

總體來說，鎳當前的總體基調仍是供不應求，庫存低位疊加結構性短缺是鎳價強有力的支撐，產量擴張有限，需求預期向好，未來供需缺口或將擴大。一方面，從當前的開采現狀和技術水平來看，硫化鎳礦幾乎難有增量，而從紅土鎳礦生產精煉鎳所需成本較高。另一方面，上半年的鎳價對于鎳企擴產并沒有明顯的吸引力，全球鎳庫存也已經下降到2014年以來的低位，我們預估在當前的狀況下2018年全球鎳供應仍難有增量。國內方面，2017年金川集團產量有所下滑，而需求端整體預期向好。一方面隨著鋼廠經營效率的提高，不銹鋼產量或維持穩(wěn)步增長態(tài)勢。另一方面，動力電池領域對硫酸鎳的需求快速增長，預計未來或將成為鎳消費第二大領域，全球硫酸鎳的需求增速或可達到40%。鎳供不應求的格局將會對全球鎳價形成有力支撐。

三、行情展望：庫存低位疊加結構性短缺，鎳價長牛格局不變

宏觀面上，中美貿易摩擦不斷升級，雖然對于鎳產業(yè)鏈的直接影響較小，但不時給市場帶來悲觀情緒致使鎳價回調。此外，美國經濟數據良好支撐美元，商品市場有所承壓。國內方面，宏觀經濟下行壓力繼續(xù)顯現，但官方釋放積極信號。央行對資金面有所放松，國務院常務會議也指出積極的財政政策要更加積極，穩(wěn)健的貨幣政策要松緊適度，短期對于市場信心有所緩解。

政策面上，環(huán)保政策對于鎳產業(yè)鏈的影響值得關注。今年以來國家環(huán)保力度趨嚴，前幾個月中央“環(huán)保回頭看”督察組進駐各個省市對于鎳鐵產量有明顯的影響。目前新一輪的環(huán)保要求再度開始征求意見，市場對環(huán)保限產的預期仍保持警惕，若后期環(huán)保要求再度提高，或使鎳鐵價格再度上漲。

基本面上，鎳供應維持短缺態(tài)勢。鎳庫存持續(xù)下降，加之環(huán)保影響鎳鐵產量，鎳供應端整體對于鎳價影響較為積極。下游消費方面，雖然短期不銹鋼需求較弱，鋼廠檢修保價計劃的實施及反傾銷調查的展開未來或降低不銹鋼累庫風險。下半年不銹鋼需求或將加快，此外在動力電池領域快速增長的帶動下，未來鎳需求預期向好。

綜合來看，處于低位并持續(xù)下降的庫存和鎳市的結構性短缺是鎳價強有力的支撐，不銹鋼穩(wěn)步增長的預期和新能源汽車的爆發(fā)式增長將成為未來鎳價的助推動力，中長期看漲邏輯不變，整體操作思路以逢低買入為主。短期來看，中美貿易摩擦升級，下游不銹鋼需求仍較為疲弱，整體上宏觀面和基本面多空交織，操作上可嘗試區(qū)間內高拋低吸。

潛在風險:不銹鋼累庫風險；動力電池高鎳三元材料發(fā)展不及預期；貿易戰(zhàn)形勢惡化帶來的宏觀擾動；保稅區(qū)庫存大量流入。