文｜《財(cái)經(jīng)》記者李陽(yáng)李皙寅《財(cái)經(jīng)》研究員趙莎莎

編輯｜施智梁陸玲

八月二十五日晚間，CATL公布2021年半年度報(bào)告，今年上半年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入440.75億元，同比上升134.07%；歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)為44.84億元，同比上升131.45%；扣非后歸母凈利潤(rùn)39.18億元，同比上升184.6%；經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金凈流量257.42億元，同比上升341.8%。

CATL認(rèn)為，業(yè)績(jī)上升重要受下游需求上升、產(chǎn)業(yè)政策支持驅(qū)動(dòng)。下游需求上升直接表現(xiàn)在新能源汽車(chē)銷(xiāo)量及市場(chǎng)占有率的攀升，由此推動(dòng)動(dòng)力鋰電池需求上升。

一位不愿具名的公募基金經(jīng)理對(duì)《財(cái)經(jīng)》記者表示，"整體CATL業(yè)績(jī)表現(xiàn)符合預(yù)期，毛利率下降重要是受上游原材料價(jià)格普漲。相較于競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手來(lái)說(shuō)，表現(xiàn)還在合理范圍內(nèi)。"

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符合預(yù)期是大部分研報(bào)給出的對(duì)CATL半年報(bào)所下的結(jié)論。一位CATL股民也向《財(cái)經(jīng)》記者表示，"單從營(yíng)收凈利來(lái)看，中規(guī)規(guī)矩，甚至略微不及預(yù)期，但儲(chǔ)能業(yè)務(wù)和國(guó)際業(yè)務(wù)的上升，給了我繼續(xù)持有的信心。"

半年財(cái)報(bào)公布后，八月二十六日開(kāi)盤(pán)，CATL股價(jià)一度漲幅達(dá)5%，隨后回跌至521元每股，下跌1.74%。民生證券預(yù)測(cè)，CATL2021年全年歸母凈利潤(rùn)114.11億元，同比上升104.38%。目前，CATL市值為1.21億元。

儲(chǔ)能營(yíng)收增七倍，市場(chǎng)仍充滿(mǎn)不確定性

在CATL三大業(yè)務(wù)板塊中，儲(chǔ)能系統(tǒng)的表現(xiàn)無(wú)疑最為亮眼。財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，2021年上半年，CATL儲(chǔ)能系統(tǒng)銷(xiāo)售收入46.93億元，同比上升727.36%，毛利率為36.6%。而整個(gè)2020年，CATL儲(chǔ)能系統(tǒng)的營(yíng)收僅有19.43億元。

在過(guò)去的半年中，CATL的儲(chǔ)能業(yè)務(wù)是去年同期的八倍，是去年全年的2.5倍，占到了CATL總業(yè)務(wù)的10%。這一數(shù)據(jù)也意味著CATL儲(chǔ)能系統(tǒng)的營(yíng)收已經(jīng)從"預(yù)期"變成了實(shí)際放量的業(yè)務(wù)。

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標(biāo)稱(chēng)電壓：28.8V
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應(yīng)用領(lǐng)域：勘探測(cè)繪、無(wú)人設(shè)備

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高工產(chǎn)研鋰電研究所（GGII）預(yù)計(jì)，2025年全球新能源汽車(chē)滲透率將提升至20%以上，動(dòng)力鋰電池出貨量將達(dá)到1100GWh年均復(fù)合上升率約為42.7%；而儲(chǔ)能電池2025年的全球出貨量約為416GWh，年復(fù)合上升率約為72.8%，是動(dòng)力鋰電池業(yè)務(wù)的1.7倍。

按此增速，如無(wú)意外，未來(lái)五年儲(chǔ)能系統(tǒng)在CATL營(yíng)收中的占比將不斷提高，直至成為CATL第二大支柱產(chǎn)業(yè)。

儲(chǔ)能的前景毋庸置疑，按照國(guó)信證券測(cè)算，全球2025/2060年新增儲(chǔ)能裝機(jī)需求為175/1632Gwh，測(cè)算得2025/2060年儲(chǔ)能市場(chǎng)空間中樞1857/8570億元，是名副其實(shí)的萬(wàn)億級(jí)市場(chǎng)。

然而，當(dāng)前的儲(chǔ)能行業(yè)仍處于較為初級(jí)的階段，不僅商業(yè)化機(jī)制不成熟、相關(guān)政策不夠完善，技術(shù)路線也充滿(mǎn)著變數(shù)，這些不確定性，將很大程度上影響著CATL未來(lái)的儲(chǔ)能業(yè)務(wù)。

2021年"兩會(huì)"期間，CATL董事長(zhǎng)曾毓群也指出了儲(chǔ)能行業(yè)存在的問(wèn)題，"一是缺乏頂層設(shè)計(jì)，各方規(guī)劃統(tǒng)籌協(xié)調(diào)性不足；二是市場(chǎng)機(jī)制不成熟，投資儲(chǔ)能經(jīng)濟(jì)性差；三是缺乏準(zhǔn)入門(mén)檻要求，劣幣驅(qū)逐良幣現(xiàn)象頻出。"

目前，商業(yè)化的電化學(xué)儲(chǔ)能系統(tǒng)重要有蓄電池和鋰電池，其中鋰電池?zé)o疑是主流，2020年鋰電池在全球電化學(xué)儲(chǔ)能市場(chǎng)中累計(jì)裝機(jī)占比為92%。在國(guó)內(nèi)，96%以上的儲(chǔ)能電池采用磷酸鐵鋰技術(shù)路線，國(guó)外則以三元鋰電池居多。

但這樣的技術(shù)格局，顯然不會(huì)持久。2021年七月二十九日，CATL就公布了專(zhuān)為儲(chǔ)能量身定做的鈉離子電池，第一代鈉離子電池電芯單體能量密度達(dá)160瓦時(shí)每千克，將在2023年正式量產(chǎn)；同時(shí)CATL還透露，第二代鈉離子電池電芯單體能量密度將攀升至200瓦時(shí)每千克.

除鈉離子電池，八月二十三日，山東章鼓（002598.SZ）在互動(dòng)平臺(tái)表示，"公司參股的艾諾岡，由于儲(chǔ)能對(duì)電池的需求量非常巨大，因此在儲(chǔ)能方面，我們公司會(huì)推廣使用水系鋅離子電池，防止使用鋰資源。"

受此信息影響，多只鋅概念股出現(xiàn)漲停或異動(dòng)，八月二十五日，山東章鼓股價(jià)一字漲停，為13.29元每股。

目前，各電池廠均在投入研發(fā)新的電化學(xué)技術(shù)，未來(lái)包括鈉離子、燃料、固態(tài)電池都有望在儲(chǔ)能領(lǐng)域有所應(yīng)用。同時(shí)，電池材料、工藝、系統(tǒng)集成及運(yùn)行維護(hù)等方面也在不斷突破技術(shù)壁壘。

政策、市場(chǎng)、技術(shù)的波動(dòng)，使得儲(chǔ)能這條萬(wàn)億市場(chǎng)的賽道充滿(mǎn)了不確定性，CATL在動(dòng)力鋰電池行業(yè)的高市占率，能否復(fù)制到儲(chǔ)能行業(yè)，誰(shuí)也說(shuō)不準(zhǔn)。

市占率第一，但營(yíng)收不及LG

CATL儲(chǔ)能系統(tǒng)業(yè)務(wù)的營(yíng)收占比新增，則意味著動(dòng)力鋰電池業(yè)務(wù)的權(quán)重下降。財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，2021年上半年，CATL動(dòng)力鋰電池業(yè)務(wù)營(yíng)收304.5億元，同比上升126%，占CATL營(yíng)收總和的69%。去年同期，這一數(shù)據(jù)為71.6%。

動(dòng)力鋰電池營(yíng)收占比下降，意味著CATL降低了對(duì)動(dòng)力鋰電池業(yè)務(wù)的依賴(lài)，是一種利好；但動(dòng)力鋰電池毛利率的下降，則是一種危險(xiǎn)信號(hào)。

財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，2021年上半年，CATL動(dòng)力鋰電池毛利率僅有23%，同比去年下降3.5%，原因是受原材料漲價(jià)影響。值得一提的是，2016年至2020年，CATL的綜合毛利率逐年下降，分別是43.7%、36.3%、32.8%、29.1%、27.8%。

目前，CATL仍然是全球動(dòng)力鋰電池的老大哥，韓國(guó)能源市場(chǎng)分析機(jī)構(gòu)SNEResearch公布的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，今年上半年，全球車(chē)載動(dòng)力鋰電池裝機(jī)量共計(jì)114.1GWh，其中CATL電池裝機(jī)量為34.1GWh，全球市場(chǎng)占有率為29.9%，位列前列。

數(shù)據(jù)來(lái)源：SNEResearch

LG能源的裝機(jī)量是28GWh，同比上升169.8%，市場(chǎng)占有率為24.5%，位列第二；松下依然位列第三位，裝機(jī)量為17.1GWh，同比上升69%，市場(chǎng)占有率為15%。

在我國(guó)市場(chǎng)，CATL也繼續(xù)保持著獨(dú)占半壁江山的強(qiáng)勢(shì)地位。2021年一月-六月工信部公布的新能源車(chē)型有效目錄共2400余款車(chē)型，其中由公司配套動(dòng)力鋰電池的有1200余款車(chē)型，占比約50%。

市場(chǎng)占有率保持絕對(duì)領(lǐng)先的同時(shí)，CATL的統(tǒng)治力卻已不及從前。例如LG能源在動(dòng)力鋰電池裝機(jī)量不如CATL的前提下，營(yíng)收和利潤(rùn)均超過(guò)了CATL。

據(jù)LG化學(xué)財(cái)報(bào)顯示，今年二季度，LG能源解決方法業(yè)務(wù)營(yíng)收上升82%，達(dá)到了282.7億元，利潤(rùn)則上升5倍，高達(dá)45.2億元；整個(gè)上半年，LG營(yíng)收約518.3億元，凈利約為64.2億元。而市占率更高的CATL，卻只能交出營(yíng)收440.75億元，凈利潤(rùn)44.84億元的成績(jī)單。

有業(yè)內(nèi)人士向《財(cái)經(jīng)》記者表示，"CATL營(yíng)收不及LG能源，可能重要是因?yàn)椋珻ATL電池產(chǎn)品中，成本更低的磷酸鐵鋰電池占據(jù)較大市場(chǎng)份額，而LG能源的產(chǎn)品全部為價(jià)格更高的三元鋰電池，且高端電池811三元電芯的裝機(jī)量占較高。"

對(duì)此，CATL人士向《財(cái)經(jīng)》記者表示，"LG能源的業(yè)務(wù)包括了儲(chǔ)能電池、動(dòng)力鋰電池和消費(fèi)電池，CATL不涉及消費(fèi)電池業(yè)務(wù)，只看儲(chǔ)能和動(dòng)力鋰電池業(yè)務(wù)，LG能源的盈利并不好看。"值得一提的是，CATL兄弟公司ATL，也是消費(fèi)電池領(lǐng)域的龍頭公司。

LG能源的營(yíng)收優(yōu)勢(shì)來(lái)自于業(yè)務(wù)劃分，但LG能源電池產(chǎn)品對(duì)CATL的威脅卻真實(shí)存在。2020年上半年，LG能源的動(dòng)力鋰電池裝機(jī)量一度超過(guò)CATL，LG能源、CATL、松下三大電池供應(yīng)商裝機(jī)量幾乎不分伯仲。

為進(jìn)一步擴(kuò)大市場(chǎng)份額，電池巨頭也不惜一切代價(jià)補(bǔ)充產(chǎn)量。八月十二日，CATL擬非公開(kāi)發(fā)行股票募資不超582億元，投向鋰電池領(lǐng)域及補(bǔ)充流動(dòng)資金，重要目的是擴(kuò)大鋰電池產(chǎn)量。

按照現(xiàn)有規(guī)劃，2025年前后，CATL鋰電池生產(chǎn)規(guī)模將突破600GWh，位居前列，緊隨其后的是LG能源約430GWh，SK約200GWh。

產(chǎn)量規(guī)劃已就位，但未來(lái)市場(chǎng)歸屬于誰(shuí)卻是未知之?dāng)?shù)。目前，CATL的產(chǎn)量利用率保持著非常良好的狀態(tài)。2021年上半年，CATL動(dòng)力鋰電池及儲(chǔ)能系統(tǒng)產(chǎn)量60.34GWh，產(chǎn)量利用率高達(dá)92.2%。

萬(wàn)億市值成就"電池茅臺(tái)"，投資機(jī)構(gòu)后市看法不一

CATL在資本市場(chǎng)的表現(xiàn)十分活躍，市場(chǎng)信心奠定了萬(wàn)億市值。截至2021年八月二十六日，CATLPE（TTM）為149倍，年初至今，平均估值為173倍，最低估值120倍，最高估值為216倍。

在這背后，是新能源汽車(chē)市場(chǎng)賽道的發(fā)展邏輯逐漸被市場(chǎng)認(rèn)可。

雖然2019年新能源車(chē)企補(bǔ)貼大幅退坡，新能源汽車(chē)產(chǎn)銷(xiāo)衰退，但是很快2020年整個(gè)新能源電池技術(shù)的突破，使得動(dòng)力鋰電池產(chǎn)品的成本讓新能源汽車(chē)的可用性和用戶(hù)體驗(yàn)都得到了快速提升，因此出現(xiàn)了真正的市場(chǎng)需求。從此，資本市場(chǎng)就對(duì)CATL有了非常明確的預(yù)期。再加之全球"碳減排"的政策再度激發(fā)了新能源電池技術(shù)的市場(chǎng)需求。CATL動(dòng)力鋰電池和儲(chǔ)能系統(tǒng)的應(yīng)用場(chǎng)景將從汽車(chē)行業(yè)走向更廣闊的領(lǐng)域。

圖表：CATLPE（TTM）Band

數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind

將CATL稱(chēng)作"電池茅臺(tái)"的聲音，在證券投資社區(qū)里不絕于耳。八月初，一份有關(guān)CATL的研究報(bào)告從投資圈破圈傳播。在《CATL系列之二――儲(chǔ)能篇：第二"上升曲線"的終局探討》中，該研究預(yù)計(jì)儲(chǔ)能業(yè)務(wù)將成為寧德第二條"上升曲線"，并直接對(duì)CATL這一業(yè)務(wù)到2060年的營(yíng)收中樞給出了預(yù)測(cè)，約為1714億元。

基金抱團(tuán)現(xiàn)象再次涌現(xiàn)，在過(guò)去的二季度里，以CATL逐漸成為公募基金重倉(cāng)股，其所在的新能源汽車(chē)產(chǎn)業(yè)板塊風(fēng)光無(wú)限。甚至此前專(zhuān)注教育板塊的一只基金也在調(diào)倉(cāng)新能源，尤其是將CATL買(mǎi)成第一大重倉(cāng)股。

乃至CATL概念，就能給友商帶來(lái)高額收益。八月二十六日，網(wǎng)傳CATL有意收購(gòu)金川國(guó)際股份，受此傳言影響，金川國(guó)際股價(jià)一度躥漲七成。報(bào)收于1.22港元/股，上漲16.19%。該消息被CATL相關(guān)負(fù)責(zé)人否認(rèn)。

值得留意的是，很多投資機(jī)構(gòu)選擇了落袋為安。

盡管營(yíng)收和凈利潤(rùn)漲幅較大，但CATL前十大股東中仍有五位減持，分別是深圳市招銀叁號(hào)股權(quán)投資、高瓴資本、湖北長(zhǎng)江招銀動(dòng)力投資、西藏鴻商資本投資和寧波梅山保稅港區(qū)博瑞榮合投資。

其中，高瓴資本管理有限公司-我國(guó)價(jià)值基金（下稱(chēng)"高瓴我國(guó)"）減持798萬(wàn)股，持股比例由今年三月末的2.27%降至六月末的1.92%。它在去年七月認(rèn)購(gòu)了CATL的這部分股權(quán)，當(dāng)時(shí)的價(jià)格為每股161元。

正是在二季度，CATL突破萬(wàn)億市值，股價(jià)在六月末達(dá)到475元，為高瓴我國(guó)去年入股價(jià)格的近三倍。上述不具名基金經(jīng)理對(duì)《財(cái)經(jīng)》記者表示，整體板塊估值較高，若有機(jī)構(gòu)認(rèn)為出現(xiàn)了溢價(jià)，及時(shí)落實(shí)為安算是常規(guī)操作。

目前，CATL的最新普通股股東戶(hù)數(shù)為13.5萬(wàn)，比上個(gè)季度少了4.8萬(wàn)人，減少了兩成以上，持倉(cāng)集中度在加劇。同樣在上述減持的同時(shí)，北向資本資金在今年上半年，持續(xù)增持已經(jīng)成為公司的第四大股東。

投資人上演"向左走，向右走"劇情的背后，還是有關(guān)CATL市值的預(yù)期不同。

早在CATL邁入萬(wàn)億市值前一天，摩根士丹利將公司的目標(biāo)價(jià)下調(diào)39%，定為251元。分析師認(rèn)為，CATL的動(dòng)力鋰電池業(yè)務(wù)面對(duì)來(lái)自其他廠商和汽車(chē)公司的壓力，儲(chǔ)能業(yè)務(wù)的上升潛力則被市場(chǎng)所高估。

而就在CATL財(cái)報(bào)公布后，多家券商給出買(mǎi)入、維持評(píng)價(jià)。安信證券研報(bào)顯示，維持買(mǎi)入"A-"評(píng)級(jí)，公司作為動(dòng)力鋰電池全球龍頭，有望持續(xù)享受行業(yè)高景氣度，產(chǎn)銷(xiāo)量快速釋放有望帶來(lái)業(yè)績(jī)持續(xù)剛上升，目標(biāo)價(jià)650元。