鉅大LARGE | 點擊量：486次 | 2022年03月17日
動力鋰離子電池行業終局推演丨誰能持續引領？
在管理學大師彼得德魯克看來，汽車工業是工業中的工業，之所以有如此高的地位，是因為沒有任何一個工業能像汽車產業相同，橫向與鋼鐵、冶金、橡膠、石化、塑料、玻璃、機械、電子、紡織等多個產業密切關聯，縱向延伸到商業、維修服務業、保險業、運輸業、環保業和公路建筑業等。
在管理學大師彼得·德魯克看來，汽車工業是“TheIndustryofIndustries”——工業中的工業。
汽車工業之所以有如此高的地位，是因為沒有任何一個工業能像汽車產業相同，橫向與鋼鐵、冶金、橡膠、石化、塑料、玻璃、機械、電子、紡織等多個產業密切關聯，縱向延伸到商業、維修服務業、保險業、運輸業、環保業和公路建筑業等。
汽車對整個制造業上下游的拉動有著無可替代的用途。擁有如此重要地位的汽車產業我國卻一直落后于西方、日韓等發達國家。
而新能源汽車的爆發不僅帶來了換道超車的機會，還有商業模式的改變。NVIDIA創始人兼首席執行官黃仁勛表示：“汽車制造商的業務模式將從根本上發生改變。到2025年，許多汽車公司很有可能以接近成本價的價格銷售汽車，并重要通過軟件為用戶供應價值。”
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原先只能通過賣車來賺錢，9000萬的世界年銷量來看，單車利潤做到1萬人民幣已經很好，那也才9000億的市場。但在汽車智能化之后，每年可以通過供應智能化服務來收費，如若以后的新能源汽車都是智能服務收費，光一個智能系統就已超越過去的整個傳統汽車的行業天花板了。
而在新能源汽車賽道上，我國在動力鋰離子電池、整機制造、智能化系統上都是引領全球，處在第一梯隊的。尤其是在動力鋰離子電池上，我國的市占率更是超過了40%。
動力鋰離子電池是一個風口上的行業，是一個代表著我國國策的行業。作為新能源汽車的發動機，他占據了整車30%以上的制造成本。假如我國的動力鋰離子電池產業鏈做到全球領先，必將攻下全球新能源車與儲能產業的戰略制高點，并且引領全球新能源革命。不但解決了我國缺油的能源安全問題，還能對國外輸出我國的先進生產力。目前全球年銷售約9000萬輛汽車，按照50000元以上的電池普遍售價，再考慮到儲能市場，動力鋰離子電池將來不排除會長成十萬億級別，這對我國未來的經濟是至關重要的。
但動力鋰離子電池又是一個技術路徑更迭非常迅速的行業，從過去的錳酸鋰到現在的三元鋰與磷酸鐵鋰。以及未來的固態鈉離子電池和氫能源。
沒有任何一家公司、任何一條技術路徑能夠做到一勞永逸，過去的超越在未來還會持續發生，在現在漲潮的時候，沒有人會在意這個行業的風險。
而且動力鋰離子電池不同于其他追趕中的行業有發達國家的歷史可以借鑒，我國的動力鋰離子電池行業已經走在世界前沿正在創造歷史，碰到的問題都是未曾有過的，要做出正確的推演，就必須極具求真務實。我們將深度復盤歷史案例，解決三個問題：
1、什么樣的動力鋰離子電池公司會失敗？
2、成功的動力鋰離子電池公司都有什么特點？
3、動力鋰離子電池的終局誰能持續引領？
什么樣的公司會失敗？動力鋰離子電池產業的三大風險
在我國“碳達峰”、“碳中和”政策的推動下，動力鋰離子電池有望成為汽車、電動汽車的“標配”，真正走進千家萬戶。近期，資本市場也對鋰離子電池等相關產業非常追捧。許多客戶也在“勸諫”基金經理擁抱新能源，不然就贖回資金，轉投行業主題基金。
但資本的追逐可能存在非理性的因素。段永平說過：“供需失衡的“賽場”大概沒人可以在創業前就“選到”的，就算碰上了也很快會掉進紅海。”而動力鋰離子電池也面對著這樣的風險。
補貼退出風險
早在“十一五”期間，我國全面開展了電動汽車的關鍵技術研究和大規模產業化技術攻關，磷酸鐵鋰離子電池是當時的重點支持項目之一。2008-2012年，國內的動力鋰離子電池公司數量暴增，不少公司借助政府補貼，加速動力鋰離子電池技術的研究。
而在隨后的“里程焦慮”中，寧德時代借助能量密度補貼，靠著“三元鋰離子電池”幫助我國動力鋰離子電池技術突圍。而之前憑借著磷酸鐵鋰離子電池做到行業第三的沃特瑪也宣布破產。
然而，隨著鋰離子電池的能量密度開發逐漸達到上限，國家補貼勢必漸漸退潮，而每一輪的補貼退潮都會帶來技術的迭代。只會賺取補貼公司會在補貼退坡的時候失敗。
技術迭代風險
國內動力鋰離子電池大公司要重視技術迭代風險，從消費者基本需求出發，穩健產量擴張，以不同技術路徑滿足多樣需求。
我國動力鋰離子電池經歷了鉛酸電池、鎳氫電池、鋰離子電池等幾輪技術迭代，先后造就了一批領先公司，但歷次技術迭代都會導致大批產量的淘汰和浪費。
目前，資本在發展過程中出現的“唯參數論”、大筆押注技術路徑的方式，也存在著一定的非均衡發展風險。動力鋰離子電池行業決不能單純押注熱門技術、只看技術參數，并以政策補貼為導向。更不上技術迭代的公司會在技術路徑發生變換的時候失敗。
產量過剩風險
動力鋰離子電池的行業前景吸引著各路資本紛紛入場投產。
早年光伏產業也是如此，2001年施正榮博士建立了無錫尚德太陽能電力有限公司，2005年無錫尚德在納斯達克敲鐘上市，成為我國第一家在紐約上市的民營公司。
不到6年時間，施正榮憑借光伏行業的爆發式發展力壓一眾互聯網和房地產公司，成為全國首富。,當時無錫市分管工業的副書記甩一句話:“誰要是把施博士放走了,市委和市政府將追究其責任。”施正榮的“造富神話”轟動了全國。
2006年正式施行的《可再生能源法》更是給光伏產業加了一腳“油門”，一時間各路資本都涌進了光伏產業。但非理性的產量擴張也給行業的發展帶來了一定的隱患。
許多光伏公司盲目擴產，產品低效低質，電站建設質量問題突出。為了引導行業減少補貼依賴，從擴大規模往提質增效上發展，“531新政”出臺了，一時間光伏行業“哀嚎遍野”。許多依賴補貼的光伏公司都宣布破產倒閉。
而現在動力鋰離子電池行業也就像當年531新政前的光伏一般，具有產量過剩的風險。
據證券機構統計，我國頭部公司的2025年的動力鋰離子電池規劃產量就已達到1100吉瓦時，可供高達2200多萬輛車使用。而我國汽車(包括燃油車)年銷量僅為2500萬輛。
而2019年行業龍頭寧德時代產量利用率為89.17%，2020年上半年產量利用率僅為52.50%，末端的廠商甚至不到10%。而大家這次布局的產線又是高度一致，產量過剩的風險也是不容忽視的。當行業寒冬來臨的時候，末端的經營效率不高，沒有核心技術的公司也會失敗。
假如說早年做動力鋰離子電池是真正的創業者，那么現在這些“只是看到鋰離子電池供不應求，賺錢輕松”而殺進來的資本的就得小心了。
以史為鑒：成功的動力鋰離子電池公司有什么特點？
動力鋰離子電池具有后發優勢，技術更迭很快
現有以鋰離子電池為代表的動力鋰離子電池技術其底層基本都是基于化學原理，要從技術層面造出動力鋰離子電池從技術上來說難度并不是很大。長期的研發投入能夠打破老技術路徑的專利壁壘。
每次出現新的技術路徑大家都會再一次處于同一起跑線。這也造成了彎道超車的可能。而一旦賭錯了技術路徑，大概率就直接破產了。
比如曾經的動力鋰離子電池龍頭，AESC和A123。
AESC在14年的時候是僅次于松下的動力鋰離子電池公司，錳酸鋰才是當時的主流技術路線。在14年的時候LG錳酸鋰的占比也高達70%。
但隨著技術的不停迭代，車廠們發現錳酸鋰離子電池不適合放在高速乘用車上。于是這條技術路徑便被拋棄，LG憑借多技術路線均衡布局，成功穿越周期。而AESC卻對技術布局不夠均衡，最后了。
我們發現像寧德時代、LG這種穿越周期的龍頭公司都是不斷保持一定研發投入，并且均衡布局各個技術路線的。
由此我們可以看出不斷保持研發投入，技術路徑綜合布局的公司才能更好的規避技術路徑的迭代的風險。
穿越周期的公司要熬過寒冬的能力
曾經沃特瑪是我國排行第三的動力鋰離子電池公司。當年沃特瑪主攻磷酸鐵鋰離子電池，也是我國最早實現動力鋰離子電池規模化生產和批量應用的公司之一。鼎盛時期沃特瑪的市占率在國內超過了25%。
但是在2018年的補貼政策里，低于150公里續航沒有補貼；只有大于400公里續航才有補貼。而磷酸鐵鋰離子電池因為退補的原因，銷量下降的很厲害。而沃特瑪在之前舉債融資擴建的產量，一下子就沒了市場，最后斷裂而宣布破產。
無獨有偶，曾經的電池龍頭A123的死法也和沃特瑪是如出一轍，A123也是磷酸鐵鋰離子電池的龍頭公司，與通用、寶馬等主流車企建立了供應關系。但若減去政府的補貼，會發現A123一直在虧損。巨額資金的投入，又碰上08年全球金融危機需求不振，財務不健康的A123也沒撐到磷酸鐵鋰的再次爆發。
由此我們可以看出財務狀況不夠健康的公司會因為斷裂而倒在的行業寒冬中，沒能等到行業的再次爆發。
磷酸鐵鋰再崛起表明：各技術路線不是絕對的替代關系
雖然智能汽車產業鏈有望催生新的商業模式，但目前的技術路徑還是無法消除汽車的周期性。目前，我國對鋰、鈷、鎳等動力鋰離子電池上游關鍵原料的掌控力有限，屬于被“卡脖子”的狀態。
目前我國鋰離子電池上游資源依賴進口，低成本的鋰礦都分布在智利、澳大利亞和美國等國家。我國70%的鋰礦都要進口。而三元鋰離子電池需求的鈷、鎳也同樣如此。
今年以來碳酸鋰價格已從去年低點的3.8萬/噸上漲至9萬元/噸。當前的“鹽湖提鋰”概念的火爆正是碳酸鋰漲價催生的，其深層原因是因為我國鋰、鈷等上游資源無法完全自供。而隨著動力鋰離子電池的產量擴張，未來關鍵原料可能無法跟上產量擴張節奏，面對“卡脖子”的風險。
假如鋰、鈷、鎳等上游資源的漲價。鋰離子電池的成本降不下來導致終端價格的上漲，那么新能源車的銷量就會下降。到時候鋰離子電池就有被成本更低性能更好的技術路徑顛覆的風險。
2019年，新能源汽車補貼再次整體退坡超過50%。但磷酸鐵鋰行業卻成功研發出刀片電池，用壓縮體積的方式攻克了制衡磷酸鐵鋰離子電池的最大的短板：能量密度不足。刀片電池大幅提升了空間利用率，體積能量密度提升了50%的以上。技術進步疊加三元鋰離子電池上游漲價，于是磷酸鐵鋰離子電池再次崛起。
這個事件證明了多個技術路線競爭優勢并不是一成不變的，因為上游的資源不可控，而政策也會不斷變化。而動力鋰離子電池競爭力的本質，還得看消費者。”就像磷酸鐵鋰離子電池換發第二春，就像鉛酸電池依然在微型車市場長期占據優勢，各技術路線不是絕對的替代關系。
動力鋰離子電池的技術迭代，也應以終端消費者的需求為導向。消費者自然會選擇更具性價比的技術路徑。
目前動力鋰離子電池的擴產都集中同質化的技術路徑上，但是動力鋰離子電池公司本質上還是消費者買單。資本也不應當忽視14億人民群眾的需求，我國對動力鋰離子電池的需求不止高端的新能源車，還有廣大人民群眾的日常生出現活的消費動力鋰離子電池也有廣闊的前景。
資本市場往往高估高大上的產業，而與之相對的下沉市場是容易被低估和忽視的點。但時代在變這幾年以拼多多為代表的下沉市場也被資本界所重視。這里要指出一點在動力鋰離子電池行業擁有廣泛群眾基礎的微型車的動力鋰離子電池也有技術升級迭代的需求和群眾基礎。靠微型電動汽車吃飯的外賣小哥是一個非常大的動力鋰離子電池消費群體。這部分動力鋰離子電池具有C端的屬性，行業周期性更弱，ROIC和現金流也更好看。在關注高端動力鋰離子電池的時候也不能忽視下沉市場。畢竟這類動力鋰離子電池消費渠道屬性更強，周期性更弱，技術迭代風險也更低。
所以以史為鑒，動力鋰離子電池公司要長盛不衰必須滿足三個條件：
1、我國動力鋰離子電池的崛起，意味著動力鋰離子電池存在后發優勢，后進入者可以采購更先進的設備，采用更效率的工藝流程，也可以研發新的技術路徑來實現迭代。老公司必須多技術路線均衡布局，保持長期持續的高研發投入。
2、A123、沃特瑪的破產警示動力鋰離子電池公司必須：現金流充沛，財務狀況健康。
3、磷酸鐵鋰的再崛起表明除了技術參數，安全與性價比也是重要追求目標，不能唯參數論
動力鋰離子電池優秀公司篩選
通過之前的分析我們得知能夠穿越牛熊的動力鋰離子電池公司要健康的財務狀況，持續不斷的現金流來保證研發的投入以及要從消費者的角度出發多技術路徑均衡布局。那么讓我們最后來篩選一下。
良好的造血能力
ROIC(投入資本回報率)這個指標一般來說是個穩定指標變動幅度不會太大，常用來衡量公司長期賺錢造血潛力的指標，ROIC高的公司往往賺錢能力都很強。
通過對ROIC的篩選，我們發現除了老牌強者，天能股份也是一家非常值得注意的公司。高ROIC的公司不僅能夠創造更大的價值,而且內生上升也會比較高，假如股市關門公司融不到資，ROIC更高的公司有著更大的發展機會。
長期持續的高研發投入
有關動力鋰離子電池公司來說，健康的財務狀況，以及穩定的自由現金流來保證持續的研發投入是重中之重。當然，假如現金流好但不投入也沒用。研發投入更高的公司，往往有更大機會保持技術領先。
注：上表排序兼顧了動力鋰離子電池營收，營收占比小的做了加權處理。比亞迪85.56億元的研發投入費用不只是針對其動力鋰離子電池業務，汽車相關營收占比只有53%，這還包括了其龐大的整車及各零部件部分，欣旺達動力鋰離子電池營收占比只有1.44%。
我們從上表統計的研發投入不難發現，市場上還有很多未被市場充分認知的動力鋰離子電池公司，天能也是具備較強新技術研發競爭力的公司。
多技術路線均衡布局
上文我們也論述了優秀的動力鋰離子電池公司應該多技術路線均衡布局，不能單押注一個技術。因此，動力鋰離子電池公司不妨多關注消費者的根本需求，建立鋰、氫、鉛以及將來的固態和鈉離子動力鋰離子電池并存的發展路線，而不是“唯補貼論”、“唯參數論”，搞“大躍進”式的運動化生產。多元發展、理性發展的動力鋰離子電池行業，無論對我國的發展戰略、消費者的使用體驗，還是公司本身的發展和存續，都具有重要的意義。
國內技術路線均衡布局公司一覽：
總結：動力鋰離子電池的終局看，我們應該尋找那些財務穩健，研發投入高，多技術路線布局全面的動力鋰離子電池公司。除了憑借政策扶持和技術優勢崛起的傳統動力鋰離子電池公司外，強渠道類消費的動力鋰離子電池公司也是值得關注的。
