南京寒銳鈷業(yè)股份有限公司(300618.SZ,下稱“寒銳鈷業(yè)”)最近公布業(yè)績快報，2019年公司營收同比下降36%至17.8億元，歸母凈利潤同比下降98.5%至0.1億元。

寒銳鈷業(yè)如今境況，或在2018年時便埋下伏筆。彼時雖然賬面現金流充沛，但研發(fā)投入依然維持在較低水平;公司將更多現金投入于原材料的購買中，然而最終難抵鈷價暴跌，毛利率從49%的高位滑落到8%。而同行毛利率多維持在兩位數。

而今，寒銳鈷業(yè)終于迷途知返，決定以三元電池為中心加碼研發(fā)。隨著鈷價步入反彈期，公司未來的業(yè)績是否將迎來拐點?

巨量限售股解禁

股東解禁壓力始終籠罩在寒銳鈷業(yè)頭上，讓股價難以出頭。Wind數據統(tǒng)計，自2019年十二月以來，公司股東江蘇拓邦投資有限公司、江蘇漢唐國際貿易集團減持24次，凈賣出558.29萬股，參考市值為3.98億元。

自然人股東金光也在2019年十二月提出計劃3個月內減持不超過806萬股，占總股本的3%，但兩名實控人目前尚未提出減持計劃。

截至三月九日收盤，寒銳鈷業(yè)股價報收66.5元/股，相比于二月中旬的90元/股高位下降近四成。

投資人恐慌拋售的背后，是對公司減持的恐懼。根據計劃，寒銳鈷業(yè)三月六日有1.09億股首發(fā)限售股解禁，占總股本比例40.63%。解禁涉及股東為實控人梁杰、梁建坤。

Wind數據顯示，截至2019年三季度末，公司每股收益為-0.15元。而當前后復權股價140元左右，較發(fā)行價仍有10倍之多的漲幅。與此同時，寒銳鈷業(yè)動態(tài)市盈率達到約1700倍，在行業(yè)位居前列，1000萬元的全年凈利潤顯然是無法支撐這一高估值。

同時，寒銳鈷業(yè)的基本面尚未見好轉趨勢。根據2019年三季報，公司在毛利率下降的同時，銷售凈利率已降至-3.26%;資產周轉率從往年的0.9倍以上降低到0.37倍;而營業(yè)成本卻高達11.45億元，甚至比2017年剛上市時高出近4億元。

在此背景下，2019年公司凈資產收益率(攤薄)已降至7年來最低，為5.11%。由于公司前景不佳，業(yè)內據此判斷，寒銳鈷業(yè)股東減持動力或許并未減弱。

興衰都源于“鈷”

“2019年度市場環(huán)境變化，鈷金屬價格同比大幅下跌，鈷產品毛利率降低?！标P于2019年業(yè)績大幅下降，寒銳鈷業(yè)如此解釋。

公開資料顯示，寒銳鈷業(yè)創(chuàng)立于1997年，以中游深加工而來的高純度鈷粉為核心，這一業(yè)務占主營業(yè)務收入近九成。以鈷為原料的材料廣泛應用于特種航天、新能源電池等領域。

寒銳鈷業(yè)上市時的2017年，新能源汽車正從磷酸鐵鋰時代向三元電池轉變，市場對鈷金屬需求猛增。2018年四月，鈷價一度接近70萬元/噸，相比于2016年末20萬元/噸的三倍有余。

寒銳鈷業(yè)也因此股價高歌猛進，上市一年較開盤價漲逾25倍，最高達到331元/股，一度成為深市第一高價股。

按照公司的設想，新能源汽車產業(yè)或將持續(xù)助推鈷價上漲。不過2018年二季度以后，鈷價達到頂峰后開始下降，2019年已經跌回了25萬元/噸左右。

在鈷價處于高位期間，公司囤積了大量原材料。2017年存貨同比漲243%至9.16億元，2018年存貨達到13.13億元。高買低賣的經營模式蠶食了寒銳鈷業(yè)大部分盈利，2017年至2019年前三季度，公司毛利率分別為49%、45.3%、8%。

但同行狀況卻不至于如此“慘烈”。2019年前三季度，華友鈷業(yè)營收上升了39%，毛利率為11%;洛陽鉬業(yè)營收同樣上升，毛利率為10.5%。

究其根本，在于寒銳鈷業(yè)對鈷產品的過度依賴，以及對鈷價的誤判。

公司研發(fā)投入向來偏低或許是誤判的原因之一。以寒銳鈷業(yè)研發(fā)支出最高的2018年計算，當年公司在研發(fā)上投入了0.41億元，遠遜于華友鈷業(yè)與洛陽鉬業(yè)的3.8億元、2.54億元;寒銳鈷業(yè)研發(fā)人數為41人，其余兩家占比為研發(fā)人數為為436人、766人。

前途撲朔迷離

那么，寒銳鈷業(yè)究竟何時才能迎來拐點?財通證券認為：“國內新能源汽車產銷量有望重回正上升，嘉能可mutanda停產、KCC減產，將導致2020年鈷供給減少近3萬噸。相較于2019年，2020年鈷的供需將發(fā)生極其顯著的改善，2020年鈷價可期?！?/p>

不過，也有部分業(yè)內人士認為，鈷價難以回到2018年的高位。因行業(yè)潛在供給遠大于需求，鈷價回升到一定程度時，停產、減產的巨頭便會恢復產量。對寒銳鈷業(yè)而言，毛利率難有顯著提升。

事實上，新能源行業(yè)對鈷的需求也并非長期不變。以特斯拉為例，二月十九日，特斯拉突然宣布要改變電池路線，采用無鈷電池。而最新消息顯示，特斯拉國產Model3長續(xù)航版本仍然確定為“三元鋰離子電池”，該電池以鈷為原材料。

行業(yè)不確定性加劇，寒銳鈷業(yè)遂發(fā)力研發(fā)。早在2019年十一月，公司便公布通告稱，擬募資不超過19.01億元，用于“10000噸/年金屬量鈷新材料及26000噸/年三元前驅體項目”。

寒銳鈷業(yè)對此次項目前景做了預期分析，項目總投資19.01億元，項目生產年平均營業(yè)收入30.81億元，生產年平均凈利潤2.54億元。即上述項目平均的凈利率為8.24%。

而新項目效果如何仍有待時間考證，目前公司還要解決的是前期高價購進原材料帶來的后遺癥。截至2019年三季度末，寒銳鈷業(yè)仍有13.16億元存貨。而同行如華友鈷業(yè)，早在2018年年報中就對存貨計提6.83億元減值，但寒銳鈷業(yè)僅在2019年上半年計提4728萬元的存貨跌價準備。

有市場觀點認為，寒銳鈷業(yè)有意推遲計提減值，或是在等鈷價回暖。不過以目前趨勢，公司或難逃減值，預付款新增似乎也佐證了這點。截至2019年三季度末，公司預付款達到0.9億元，相比2018年的0.84億元進一步上升，而往年最高不過0.29億元。